編者按：在經(jīng)歷了股價(jià)暴跌、反復(fù)停牌，以及討債風(fēng)波、資金鏈吃緊等一系列困局之后，賈躍亭掌舵的樂(lè)視系曾一度走向了懸崖的邊緣。2017年1月13日，孫宏斌帶領(lǐng)的融創(chuàng)中國(guó)伸出援手，斥資150億元試圖搭救，而在伸手的瞬間，孫宏斌也將“繩索”套向野蠻生長(zhǎng)的樂(lè)視。
通過(guò)股權(quán)的變化以及公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)整，樂(lè)視在短期內(nèi)解了資金之渴，同時(shí)也付出了控制權(quán)的“削弱”。在鑫根資本創(chuàng)始合伙人曾強(qiáng)看來(lái)，孫宏斌實(shí)際上扮演的是“紅衣騎士”的角色，這有別于傳統(tǒng)意義上單純提供資金和戰(zhàn)略指導(dǎo)的“白衣騎士”，“紅衣騎士”不但需要雪中送炭的寶貴資金，而且要集公司治理的友好升級(jí)推動(dòng)者、股東價(jià)值的創(chuàng)新發(fā)現(xiàn)者三者為一身，而股東價(jià)值的創(chuàng)新發(fā)現(xiàn)則是“紅衣騎士”需要具備的重要能力。
本報(bào)記者 屈麗麗 北京報(bào)道
在資本市場(chǎng)的眼里，如果沒(méi)有融創(chuàng)中國(guó)董事會(huì)主席孫宏斌的出手，樂(lè)視控股集團(tuán)創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)、CEO賈躍亭和他的樂(lè)視生態(tài)很可能將“命懸一線”。
與兩年前為樂(lè)視“雪中送炭”的鑫根資本創(chuàng)始合伙人曾強(qiáng)一樣，孫宏斌在樂(lè)視的又一輪危機(jī)中扮演了“拯救者”的角色。但是，直到今天，并沒(méi)有人能夠計(jì)算出整個(gè)樂(lè)視生態(tài)的資金缺口到底有多大，孫宏斌給出的150億元到底又能把樂(lè)視“渡”向何方。
事實(shí)上，當(dāng)媒體和各路專家紛紛解讀孫宏斌提出的交易對(duì)價(jià)和制度約束之時(shí)，人們?nèi)匀粵](méi)能弄清楚融創(chuàng)在樂(lè)視上的底牌到底是什么？當(dāng)然，也有分析表示：“如果傳統(tǒng)視角中基于營(yíng)收比、供應(yīng)鏈的邏輯來(lái)分析樂(lè)視，那未免就太簡(jiǎn)單了?；ヂ?lián)網(wǎng)生態(tài)改變了近乎一切商業(yè)鏈接的間距，而重新估算縮減值，會(huì)推導(dǎo)出一種全新的商業(yè)評(píng)判邏輯。了解了這個(gè)大背景，才能真正分析賈躍亭和樂(lè)視神話的內(nèi)核?！?
那么，我們到底該如何解讀樂(lè)視危局呢？這一案例對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)又有著怎樣的借鑒意義？對(duì)此，曾強(qiáng)日前在接受《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者采訪時(shí)表示：“無(wú)論是萬(wàn)寶之爭(zhēng)，還是樂(lè)視危機(jī)，這些事件讓我們看到，今天的中國(guó)資本市場(chǎng)正發(fā)生翻天覆地的變化，中國(guó)面對(duì)全球黑天鵝滿天飛的各種挑戰(zhàn)，必須倒逼中國(guó)的資本市場(chǎng)順應(yīng)創(chuàng)新企業(yè)的需求，中國(guó)要培育出一批‘獨(dú)角獸’型的上市公司，‘紅衣騎士’將發(fā)揮必不可少的作用?！?
在樂(lè)視案例上，孫宏斌和他的融創(chuàng)能否扮演“紅衣騎士”的角色呢？毫無(wú)疑問(wèn)，孫宏斌對(duì)于危機(jī)中的樂(lè)視來(lái)說(shuō)是雪中送炭的資金提供者，也是目前來(lái)看公司治理升級(jí)的友好推動(dòng)者。孫宏斌與賈躍亭兩人也因“山西好同鄉(xiāng)”“有野心的創(chuàng)業(yè)者”而惺惺相惜，但在樂(lè)視生態(tài)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)上，孫宏斌又會(huì)扮演怎樣的角色呢？孫宏斌到底會(huì)給樂(lè)視帶來(lái)怎樣的“生態(tài)化反”，新的生態(tài)與賈躍亭此前為樂(lè)視所勾勒的生態(tài)之間，是否又會(huì)產(chǎn)生割裂或是齟齬呢？
未來(lái)樂(lè)視還將需要多少資金以支撐其各個(gè)生態(tài)的高速發(fā)展，到底誰(shuí)會(huì)是賈躍亭的“紅衣騎士”？
融創(chuàng)設(shè)立防火墻保證專款專用
如果說(shuō)這些具體的制度設(shè)計(jì)還不夠的話，孫宏斌還有一個(gè)更大的兜底條款，那就是一票否決權(quán)。
樂(lè)視生態(tài)的資金鏈危機(jī)之所以爆發(fā)，一個(gè)大的背景就是樂(lè)視幾大板塊之間存在的顯見(jiàn)的關(guān)聯(lián)交易，而事實(shí)上各個(gè)子系統(tǒng)并未創(chuàng)造多少利潤(rùn)。正如賈躍亭在不久前的公開信中所言，他承認(rèn)樂(lè)視的資金壓力，并反思樂(lè)視節(jié)奏過(guò)快，樂(lè)視現(xiàn)在的問(wèn)題是燒錢追求規(guī)模的同時(shí)資金和資源沒(méi)能跟上。
無(wú)論是為整個(gè)樂(lè)視生態(tài)進(jìn)行投資的鑫根資本的曾強(qiáng)，還是最近為樂(lè)視提供了150億元融資的孫宏斌，他們都在某個(gè)層面上意識(shí)到了問(wèn)題所在?？上У氖窃鴱?qiáng)基于信任沒(méi)有通過(guò)一般性的投后管理的制度設(shè)計(jì)來(lái)約束賈躍亭。
“對(duì)于樂(lè)視，我們提供了雪中送炭的資金，提供了‘1+N+B+G全生態(tài)’價(jià)值發(fā)現(xiàn)的戰(zhàn)略，但是我們并沒(méi)有過(guò)多地參與公司治理?！痹鴱?qiáng)告訴《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者，“現(xiàn)在回想和反思，其實(shí)作為紅衣騎士，除了提供資金，與管理團(tuán)隊(duì)的友好之外，需要改進(jìn)的一點(diǎn)就是要在制度上高度默契同時(shí)又互相監(jiān)管，就是在私人感情上可以是非常友好的，但在制度上是懷疑的?！?
那么，孫宏斌是如何在制度上與樂(lè)視之間建立高度默契同時(shí)又互相監(jiān)管的？
2017年1月13日，融創(chuàng)中國(guó)與樂(lè)視網(wǎng)同時(shí)發(fā)布公告，宣布融創(chuàng)戰(zhàn)略入股樂(lè)視，以人民幣60.41億元收購(gòu)樂(lè)視網(wǎng)8.61%股權(quán)，以79.5億元獲得增發(fā)后樂(lè)視致新33.5%股權(quán)，以10.5億元收購(gòu)樂(lè)視影業(yè)15%股權(quán)。
以此計(jì)算，融創(chuàng)中國(guó)本次共計(jì)支出150.41億元，交易完成后，其將成為樂(lè)視體系中上市板塊樂(lè)視網(wǎng)的第二大股東，同時(shí)也成為樂(lè)視超級(jí)電視和影業(yè)板塊的重要股東。
作為交易條件，孫宏斌在保證資金安全方面提出了自己的要求，這從樂(lè)視網(wǎng)公告中對(duì)《公司章程》及《對(duì)外擔(dān)保管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《辦法》）等的修改不難看出孫宏斌的小心翼翼。
1月14日，樂(lè)視網(wǎng)公告了《辦法》，對(duì)比2016年10月31日上市公司最新修訂的《公司章程》，《辦法》第九條將須經(jīng)股東大會(huì)審議通過(guò)的擔(dān)保行為由六類增至七類，新增加的內(nèi)容為“根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)、《公司章程》規(guī)定的其他擔(dān)保形式”，以兜底條款來(lái)完善內(nèi)部治理。
熟諳公司法的律師告訴記者：“在企業(yè)融資模式不斷創(chuàng)新的背景下，這樣的一個(gè)兜底條款徹底關(guān)上了樂(lè)視網(wǎng)與其他企業(yè)之間潛在的隨性擔(dān)保。”
事實(shí)上，不僅僅是對(duì)潛在的可能性進(jìn)行防范，孫宏斌從公司治理上進(jìn)一步提出了約束性條件，即《辦法》在重申“公司對(duì)外提供擔(dān)保必須經(jīng)公司出席董事會(huì)會(huì)議的三分之二以上董事簽署同意，或者經(jīng)股東大會(huì)批準(zhǔn)”外，還特別新增一條：“公司以自有資產(chǎn)為公司自身債務(wù)提供抵押、質(zhì)押等擔(dān)保的，除本辦法第九條規(guī)定的須提交股東大會(huì)審議通過(guò)的擔(dān)保之外的其他對(duì)外擔(dān)保事項(xiàng)，（也）應(yīng)經(jīng)公司出席董事會(huì)會(huì)議的三分之二以上董事簽署同意?！?
在上述律師看來(lái)，這一條款，恰恰是融創(chuàng)體系在樂(lè)視網(wǎng)所占股份不占相對(duì)優(yōu)勢(shì)的形勢(shì)之下，在董事會(huì)增加的又一道防火墻。
不僅如此，《辦法》還強(qiáng)調(diào)：“公司原則上不以抵押、質(zhì)押方式對(duì)外提供擔(dān)保，且擔(dān)保形式應(yīng)盡量爭(zhēng)取為一般保證?！边@意味著，孫宏斌在盡量降低樂(lè)視網(wǎng)對(duì)外擔(dān)保所承擔(dān)的法律責(zé)任。
作為一個(gè)曾經(jīng)體驗(yàn)過(guò)資金鏈斷裂之痛的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)家，孫宏斌深刻理解現(xiàn)金流對(duì)企業(yè)生命的重要性。也就是孫宏斌全身心進(jìn)入樂(lè)視趴守的一個(gè)月前后，即2016年12月6日，一篇題為《樂(lè)視驚魂一秒：賈躍亭 64.81%質(zhì)押股票一度跌破平倉(cāng)線》的文章在社交平臺(tái)上廣為流傳開來(lái)，并直接引發(fā)了12月7日樂(lè)視網(wǎng)的停牌公告。
或許正是這一事件，讓孫宏斌對(duì)于賈躍亭的個(gè)人股權(quán)質(zhì)押感到了敏感。根據(jù)融創(chuàng)中國(guó)的公告，賈躍亭承諾，質(zhì)押股份不得超過(guò)所持股份的50%。
賈躍亭向天津嘉睿承諾（其中包括），于樂(lè)視網(wǎng)買賣協(xié)議項(xiàng)下擬進(jìn)行的交易完成后合理時(shí)間內(nèi)（不超過(guò)12個(gè)月，但經(jīng)天津嘉睿事先書面同意的情況下前述期限可以適當(dāng)寬限），賈躍亭應(yīng)將其持有的樂(lè)視網(wǎng)股份的質(zhì)押比例降到50%及以下，且應(yīng)確保在此后其所持有的上市公司股份的質(zhì)押比例應(yīng)維持在50%及以下。
如果說(shuō)這些具體的制度設(shè)計(jì)還不夠的話，孫宏斌還有一個(gè)更大的兜底條款，那就是一票否決權(quán)，在業(yè)界看來(lái)，這將意味著他會(huì)對(duì)樂(lè)視的管理造成實(shí)質(zhì)性影響。此外，出乎常理的是，其在沒(méi)有投資的樂(lè)視系公司中也要安插一名監(jiān)事。
根據(jù)公告，天津嘉睿（或其指定方）有權(quán)向樂(lè)視手機(jī)板塊核心公司（包括樂(lè)視移動(dòng)智能信息技術(shù)（北京）有限公司和樂(lè)視手機(jī)電子商務(wù)（北京）有限公司）指定一名監(jiān)事。顯然，在沒(méi)有任何股權(quán)的公司里派駐監(jiān)事，不難看出孫宏斌對(duì)潛在風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)判和擔(dān)心。
除了防范風(fēng)險(xiǎn)的制度本身，盡可能地?cái)U(kuò)大在公司的控制權(quán)才是制約風(fēng)險(xiǎn)的根本，所以公告中的兩個(gè)細(xì)節(jié)就特別值得關(guān)注：一是賈躍亭承諾，將于2017年12月31日之前完成樂(lè)視影業(yè)全部股權(quán)注入樂(lè)視網(wǎng)一事，值得一提的是，融創(chuàng)體系在樂(lè)視影業(yè)的股權(quán)占比是15%。
賈躍亭還承諾，將促使樂(lè)視致新于2019年12月31日之前完成向證監(jiān)會(huì)備案，并于2020年9月30日之前將樂(lè)視致新的非樂(lè)視網(wǎng)持股（即包括融創(chuàng)的持股）注入樂(lè)視網(wǎng)。在孫宏斌的本輪注資中，融資體系是以79.5億元獲得增發(fā)后樂(lè)視致新33.5%股權(quán)。
上述律師告訴記者：“目前，融創(chuàng)是以人民幣60.41億元收購(gòu)樂(lè)視網(wǎng)8.61%股權(quán)，如果上述兩項(xiàng)進(jìn)展順利的話，孫宏斌及其融創(chuàng)將在樂(lè)視網(wǎng)獲得一個(gè)非常有意義的股份占比。”
潛在的價(jià)值發(fā)現(xiàn)
在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，融創(chuàng)與樂(lè)視的合作，在某種意義上實(shí)現(xiàn)了三個(gè)層次的跨越與聯(lián)動(dòng)，一是香港上市公司與A股上市公司的聯(lián)動(dòng)，二是傳統(tǒng)企業(yè)與新興企業(yè)的嫁接合作，三是兩家企業(yè)跨時(shí)空的互助。
盡管在樂(lè)視的投資中曾強(qiáng)有不滿，他卻并不諱言孫宏斌對(duì)于樂(lè)視投資的重大意義，并將孫宏斌對(duì)樂(lè)視的投資與南非MIH投資騰訊，日本軟銀投資阿里巴巴并列，稱其將獲得巨大的資本市場(chǎng)的收益。
曾強(qiáng)告訴記者：“從兩人對(duì)話來(lái)看，他們兩人一方面是英雄惺惺相惜，另一方面融創(chuàng)進(jìn)入樂(lè)視的領(lǐng)域主要集中在電視、電影、上市公司這些有現(xiàn)金流、有用戶、有收入的領(lǐng)域，本身是一本很劃算的生意，目前還談不上偉大的價(jià)值發(fā)現(xiàn)，因?yàn)橘Y金上的支持與價(jià)值發(fā)現(xiàn)是兩個(gè)不同的緯度?！?
不過(guò)，一位熟悉樂(lè)視的人士表示，融創(chuàng)和樂(lè)視之間存在非常好的戰(zhàn)略協(xié)同，這一協(xié)同有可能幫助樂(lè)視實(shí)現(xiàn)新的“生物化反”，融創(chuàng)成為樂(lè)視致新的二股東，向其派駐董事、財(cái)務(wù)，對(duì)樂(lè)視致新的投資力度是最大的，樂(lè)視致新目前有1000萬(wàn)的電視用戶，2016年一年就增長(zhǎng)了600萬(wàn)電視用戶，而且超大型電視已經(jīng)是智慧家庭最重要的入口，融創(chuàng)與樂(lè)視的結(jié)合，有可能產(chǎn)生從交鑰匙前的房地產(chǎn)商，到交鑰匙后的智慧家庭的入口的一個(gè)巨大的化學(xué)反應(yīng)，這將為企業(yè)的發(fā)展帶來(lái)巨大的想象空間。
“當(dāng)然，這是第一個(gè)層面，從第二個(gè)層面來(lái)看，孫宏斌曾有過(guò)資金鏈斷裂的經(jīng)歷，對(duì)企業(yè)資金的運(yùn)轉(zhuǎn)，絕對(duì)不會(huì)聽太多故事，而是會(huì)在收入和利潤(rùn)上做文章。具體來(lái)看，融創(chuàng)對(duì)于樂(lè)視對(duì)影視的介入，對(duì)版權(quán)、對(duì)內(nèi)容、對(duì)家庭的消費(fèi)也都是相關(guān)的概念，這是智慧家庭的格局。所以，無(wú)論是從股東關(guān)系、董事會(huì)關(guān)系、管理上的控制權(quán)來(lái)看，我認(rèn)為在第二階段他們應(yīng)該互相會(huì)把各自給對(duì)方的價(jià)值釋放出來(lái)?！痹鴱?qiáng)表示。
盡管從智慧生活層面來(lái)講，兩者有著重要的協(xié)同價(jià)值，也有著“化反”的巨大想象空間，但是賈躍亭和孫宏斌所定義的樂(lè)視生態(tài)圈是否存在差異呢？很顯然，孫宏斌通過(guò)層層的制度設(shè)計(jì)一方面幫助樂(lè)視生態(tài)防范資金鏈條上的風(fēng)險(xiǎn)，而另一方面孫宏斌投資的僅僅是樂(lè)視網(wǎng)、樂(lè)視致新、樂(lè)視影業(yè)，在制度上約束了曾經(jīng)的潛在“輸血”方式之后，對(duì)于樂(lè)視生態(tài)圈中七大板塊原有的生態(tài)布局是否會(huì)造成影響？
對(duì)此，曾強(qiáng)告訴記者：“孫宏斌現(xiàn)在做的，我們也曾對(duì)樂(lè)視提出類似的建議。這就好比吃大餐，七次大餐一周時(shí)間每天吃一次很高興，如果要在一個(gè)晚上吃完得撐死。孫宏斌做的就是一星期吃一個(gè)，這是次序問(wèn)題，我認(rèn)為是對(duì)的?！?
“對(duì)于樂(lè)視的業(yè)務(wù)，我當(dāng)時(shí)把它們分成了ABCDE幾大類，A即有利潤(rùn)的要實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)，B是有收入的要變成有利潤(rùn) ，C是有用戶變成有收入，D是有核心價(jià)值的找到用戶的增長(zhǎng)或者收入的提高，E是既無(wú)戰(zhàn)略價(jià)值又無(wú)核心資產(chǎn)的砍掉。目前，從融創(chuàng)對(duì)于樂(lè)視的投資來(lái)看，鎖定的就是前面兩類A+B ，應(yīng)該說(shuō)在這么短的時(shí)間投出150億元這么多的資金，對(duì)樂(lè)視來(lái)說(shuō)是最好的結(jié)果?！痹鴱?qiáng)說(shuō)。
在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，融創(chuàng)與樂(lè)視的合作，在某種意義上實(shí)現(xiàn)了三個(gè)層次的跨越與聯(lián)動(dòng)，一是香港上市公司與A股上市公司的聯(lián)動(dòng)，二是傳統(tǒng)企業(yè)與新興企業(yè)的嫁接合作，三是兩家企業(yè)跨時(shí)空的互助。
眾所周知，融創(chuàng)的資金大部分來(lái)自債券融資，這得益于香港資本市場(chǎng)融資的便利性，債券發(fā)行只要董事會(huì)同意即可，而另一方面，融創(chuàng)作為傳統(tǒng)地產(chǎn)企業(yè)在嫁接投資互聯(lián)網(wǎng)之后，企業(yè)定位發(fā)生了微妙變化，這在一定程度上有利于融創(chuàng)的股價(jià)，一般來(lái)說(shuō)，香港資本市場(chǎng)地產(chǎn)企業(yè)的市盈率通常為6倍左右，而投資企業(yè)的市盈率則可達(dá)40倍，從融創(chuàng)當(dāng)前股價(jià)變化來(lái)看，在客觀上反映了這一趨勢(shì)。
從跨時(shí)空合作層面來(lái)看，今天的融創(chuàng)在資金上幫助了今天的樂(lè)視，而樂(lè)視的發(fā)展將幫助明天的融創(chuàng)在戰(zhàn)略上的轉(zhuǎn)型和突破。
并不在乎二股東的說(shuō)法
“我們不在乎什么二股東的說(shuō)法，而是更希望成為為企業(yè)帶來(lái)巨大價(jià)值發(fā)現(xiàn)的紅衣騎士?！?
做中國(guó)資本市場(chǎng)上的“紅衣騎士”，未來(lái)三年與30家上市公司合作，共同培養(yǎng)至少十個(gè)以上千億市值的可以比肩BAT的獨(dú)角獸公司是鑫根資本對(duì)自己的定位，這也就是為什么鑫根資本對(duì)樂(lè)視會(huì)雪中送炭，并對(duì)樂(lè)視提出相應(yīng)建議、意見(jiàn)，甚至承受基金投資人的壓力，也要鼎力支持樂(lè)視的原因，因?yàn)橘Z躍亭的野心及其執(zhí)行力在很大程度上與曾強(qiáng)的“理想”頗為契合。
但是，賈躍亭對(duì)此似乎并不“買賬”，在與融創(chuàng)合作的發(fā)布會(huì)上，賈躍亭意有所指地稱孫宏斌才是真正意義上的“二股東”。
融創(chuàng)孫宏斌的進(jìn)入打破既有的格局，也讓人們對(duì)樂(lè)視股東之間的資本局產(chǎn)生了困惑，那么，賈躍亭、曾強(qiáng)、孫宏斌之間到底是怎樣的關(guān)系呢？
公開消息顯示：過(guò)去一年來(lái)樂(lè)視鑫根全面實(shí)踐了紅衣騎士為樂(lè)視提供的“1+B+N+G模式”全方位支持，與樂(lè)視風(fēng)雨同舟，幫助其渡過(guò)了最艱難的時(shí)刻，為其獲得新股東的戰(zhàn)略投資鋪平道路。
鑫根資本不僅僅是樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，解決了股權(quán)和債權(quán)融資，更成為股東，同時(shí)與上市公司合作成立樂(lè)視鑫根基金管理公司，除了樂(lè)視網(wǎng)，鑫根資本同時(shí)深深介入樂(lè)視體育、北美等各個(gè)板塊。
除此之外，據(jù)知情人士透露，“鑫根還對(duì)接了政府資源，并幫助促成了北美的一筆交易來(lái)助樂(lè)視開源節(jié)流、專注主業(yè)。”
從這個(gè)角度來(lái)看，賈躍亭、曾強(qiáng)、孫宏斌三者的利益應(yīng)該是一致的，曾強(qiáng)說(shuō)：“‘二股東’是媒體給我們加的‘頭銜’，鑫根資本除了是雪中送炭的資金支持者，更是在樂(lè)視手機(jī)、樂(lè)視電影、樂(lè)視云、樂(lè)視北美提供了上百億元的融資支持和全生態(tài)支持的支持者，將鑫根資本稱作‘紅衣騎士’可能更準(zhǔn)確?！?
本報(bào)記者獲悉，就在孫宏斌趴守樂(lè)視進(jìn)行投資前的盡調(diào)的同時(shí)，曾強(qiáng)和賈躍亭還在美國(guó)進(jìn)行了溝通，而且做成了上述提及的北美交易，此后，回到國(guó)內(nèi)的賈躍亭與融創(chuàng)孫宏斌迅速簽署了協(xié)議。對(duì)于雙方的接觸，曾強(qiáng)表示并非由其引薦 。曾強(qiáng)告訴記者：“之所以不計(jì)個(gè)人名譽(yù)被眾多媒體抹黑仍力挺樂(lè)視老賈的原因，也許多少是看到了十幾年前創(chuàng)業(yè)的自己，作為第一代互聯(lián)網(wǎng)的創(chuàng)業(yè)者，我們不在乎什么二股東的說(shuō)法，而是更希望成為為企業(yè)帶來(lái)巨大價(jià)值發(fā)現(xiàn)的紅衣騎士?！?
